盗贼天天店记它，揭秘解析落实
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近期，债市整体走弱，其中短端回调明显，1年期国债收益率在上周上行13BP，报收1.19%，同期10年期国债收益率上行7BP至1.65%，30年期国债收益率小幅上行至1.87%。
多家基金公司认为，当前，债市的基本面与资金面均出现边际变化。基本面上，去年12月国内核心CPI回升0.4%，美国非农就业数据超预期，两者对国内债市均偏不利影响；资金面上，中国人民银行决定阶段性暂停在公开市场买入国债，向市场传递抑制利率过快下行的信号。
一个值得关注的趋势是，在债市利率已处低位，走强空间受限、波动可能加剧的环境中，债市进入“胜率尚可、赔率不高”阶段，在纯债基础上适当配置转债、红利等低波权益资产成为不少资金的选择，“固收+”策略再次受到市场关注。
基本面与资金面均现边际变化
对于近期的债市回调，多家基金公司认为，这主要是因为当前债市的基本面与资金面均出现了边际变化。
基本面来看，1月9日，国家统计局发布了2024年12月份的全国CPI（居民消费价格指数）和PPI（工业生产者出厂价格指数）数据。其中，2024年12月PPI同比下降2.3%，降幅比11月收窄0.2个百分点，环比下降0.1%，好于市场预期；同期CPI同比上涨0.1%，扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨0.4%，继续保持回升态势。
汇丰晋信基金固收研究副总监吴刚指出，在去年12月季节性开工回落的影响下，PPI的生产分项环比与上月持平，显示工业生产价格有一定企稳回升的态势；同时，当月CPI偏弱主因食品项CPI下降，但剔除食品和能源的核心CPI继续回升，预计未来的核心通胀在政策持续的刺激作用下有望稳步回升。
资金面来看，1月10日，央行公告称，鉴于近期政府债券市场持续供不应求，中国人民银行决定，2025年1月起暂停开展公开市场国债买入操作，后续将视国债市场供求状况择机恢复。受此消息影响，国债期货当天开盘全线下跌。
万家基金首席宏观分析师熊义明表示，央行宣布暂停购买国债，主要向市场传递抑制利率过快下行的意图。央行在1月3日发布的货币政策例会上表示关注长期收益率变化，防范资金空转套利，以及媒体报道的央行约谈金融机构，都释放出抑制利率过快下行意图，这和2024年以来央行思路是一脉相承的。
浦银安盛基金也表示，自去年12月以来，不少机构“抢跑”布局债市跨年行情。也是在此背景下，央行决定暂停国债买入，以平衡国债市场的供求关系，延缓债市收益率下行过快的趋势，管理利率风险。
“胜率尚可 赔率不高”
具体到对基金的影响上，近期债券收益率的集体上升已经有所显现，债券基金也随之回调。Wind数据显示，超八成债券基金在上周发生了下跌，其中多只债基的周跌幅超1%。
同时，由于债市波动放大、债基净值回撤，多只债券基金因发生大额赎回而不得不提高净值精度。其中仅1月10日，便有5只债券基金发布提高基金份额净值精度的公告，拉长时间来看，2025年开年以来已有22只债券基金因发生大额赎回而调整净值精度。
熊义明预计，短期债券市场或进入震荡，毕竟央行短期意图较为明显，如果利率继续下行，央行可能采取更多措施。从品种来看，他认为央行暂停买入国债对短期国债影响较大，但对长债的直接影响较小，因为央行去年8月开始国债买卖以来，买的基本都是短期国债，其对长债影响主要是预期层面的。事实上，之前短期限国债收益率跌幅较大，明显和存单以及同期限国开债背离，央行暂停买入国债后，短期限国债和国开债利差或将回归合理位置。
如果拉长时间来看，熊义明预计债券利率整体上行空间有限。一是年初配置需求较强，正如央行所说，政府债持续供不应求，央行此举更多是为了避免加剧失衡，并非意在改变供求总格局；二是央行只是暂停购买，并未要大幅卖出；三是当前经济处于复苏初期，中央对适度宽松货币政策的定调，决定了央行调控整体是有限度的，预计在后续经济复苏的过程中，包括央行在内的政策仍将继续发力。
兴银基金固收团队也持有相似观点，整体来看，2025年债市在基本面缺乏较大增长动力的背景下，收益率仍将保持低位运行，但利率债供给冲击和货币政策空间收敛也限制了利率下行的区间。因此，在保持组合中性久期和杠杆的同时，适当增加中长端利率债波段操作，通过交易提升收益表现或是更优的策略。
摩根士丹利基金总结指出，预计2025年债市趋势仍在，但波动的权重明显上升，尽管胜率尚可，但赔率不高，策略上应更好地把握节奏。
“固收+”策略再次受关注
从资产配置的角度来看，债券基金无疑是中低风险配置的重要选择，但在当前利率居于低位，走强空间受到限制，波动性也可能加剧的环境中，在纯债基础上适当配置转债、红利等低波权益资产增厚收益成为不少资金的选择，“固收+”策略再次受到市场重视。
浦银安盛基金建议，投资者可以采用两大思路配置债券基金：
一是重体验还看中短债：对于更加注重投资体验，追求更低波动、更低回撤的投资者来说，不妨继续关注利率风险更低的中短债基金。自中短债基金指数的基日至今，其年化波动率仅0.44%，最大回撤仅-0.50%，皆明显优于中长期纯债基金指数同期表现（年化波动率0.78%，最大回撤0.87%）。
二是争收益关注“纯债+”：对于可以承担比中短债更高回撤，并希望争取相对更好回报的投资者来说，则更推荐“纯债+其他资产”的搭配方案，如纯债+可转债的一级债基，或者纯债+股票的二级债基。这类基金在采用大部分仓位配置债券的同时，通过少部分仓位运用可转债和股票争取更好的组合弹性。
中金公司也在近期的研报中指出，低利率时代下，固收类基金有三大破局之路：
一是重视短久期品类：受益于短端利率补降预期，利率走低下居民存款及理财的转移需求，叠加长债利率点位“透支”可能性所带来的潜在回撤风险，短债基金或成为纯债产品中的重要发展方向。
二是固收端、权益端与策略端增强手段：在低利率叠加“资产荒”背景下，推荐关注能够在固收底仓以外提供增厚的产品品类，固收端建议关注QDII债基，波段交易型债基；权益端建议关注“价值红利”以及“低价转债”两类增强方式相关产品；策略端建议关注场外被动债基或债券ETF产品作为贝塔工具的轮动或择时策略。
三是弹性品类迎机遇：展望2025年，投资者或将增加对于高弹性产品的关注和布局，以紧跟权益市场的上涨行情，推荐关注科技行业或成长板块的贝塔配置机会，或通过个股与转债个券阿尔法挖掘能力指标筛选“固收+”产品。